Los ciclos económicos. 2008 cambió el formato.

 Durante gran parte de la historia contemporánea, los ciclos económicos se han producido como una sucesión de periodos de auge, estancamiento, recesión y recuperación, movidos por las bajadas y subidas de tipos de interés, principalmente.

Primero una explicación sobre como funciona un ciclo típico.

https://www.elblogsalmon.com/economia/por-que-hay-ciclos-economicos 

  

Si uno analiza la economía en el largo plazo, utilizando la variable del PIB, observará que no evoluciona de manera lineal y progresiva en el tiempo, sino que su movimiento transcurre a través de ondas que vienen determinadas por los ciclos económicos.

No es casualidad que la producción de bienes y servicios de un país no evolucione de manera constante ya que influyen enormes variables vinculados a la producción. Entre todas esas variables, la más notoria es el papel que juega el dinero y en especial, los tipos de interés, que permiten financiar los proyectos de inversión y necesidades de consumo.

En las siguientes líneas repasaremos las cuatro fases del ciclo económico: Auge, Estancamiento, Recesión y recuperación. En cada fase veremos qué papel juega los tipos de interés y los incentivos que se generan.

Asimismo, para ver la importancia de los tipos de interés, veremos el indicador adelantado "Curva de rendimientos del bono soberano" pues es uno de los mejores indicadores adelantados que existen.

Fase Auge

La fase de auge se produce gracias a que la autoridad monetaria, ha instalado inicialmente tipos de interés bajos por lo que se genera un fuerte incentivo a demandar crédito con el objetivo final de “animar a la inversión”, haciendo que muchos proyectos de inversión que con altos intereses no hubieran sido rentables, sean rentables.

En la fase de auge económico se produce un aumento del endeudamiento a corto plazo con el objetivo de financiar aquellas inversiones o proyectos a largo plazo. De manera relajada, el banco central va iniciando las subidas de tipos de interés sin que ello represente un problema para el acceso al crédito.

Una de las máximas para incidir en el apalancamiento financiero es que la rentabilidad marginal de un proyecto de inversión sea superior al coste de financiación, es decir los intereses. En las etapas de auge económico la autoridad monetaria ha bajado tanto los tipos de interés que los diferenciales entre rentabilidad a largo plazo e intereses a corto plazo son elevados y de ahí nace el incentivo a demandar crédito.

Desde el punto de vista macroeconómico, el crecimiento del PIB es intenso y dado el impulso económico, existe un aumento de la demanda en el mercado de trabajo por lo que los niveles de desempleo tienden a reducirse durante este periodo. Por su parte, la demanda interna, animada por el crédito, repunta al alza con fuerza.

Debido al incentivo existente de tipos de interés por las condiciones laxas del mercado de crédito, los niveles de apalancamiento generales de los agentes económicos tienen a incrementarse. Con ello nace el riesgo de la formación de burbujas en la que el precio el activo alcance niveles irracionales frente a la valoración del mismo.

Fase estancamiento

Sin embargo, llega el momento en el que cada vez las inversiones atractivas son menores y por lo tanto la rentabilidad marginal decrece. Al mismo tiempo, con la acción del banco central, los tipos de interés a corto plazo se incrementan sustancialmente, a medida que la economía ha alcanzado niveles de sobrecalentamiento, con repuntes de inflación.

El Banco Central ha estado subiendo los tipos de interés con el objetivo de poner el freno en el ascenso del nivel de dos precios para que en no perjudique en el poder adquisitivo de los agentes económicos ni la rentabilidad real de la ejecución de las inversiones.

Debido a que los tipos de interés a corto plazo se han incrementando y la rentabilidad marginal de las inversiones ha ido decreciendo, queda estrangulado el margen de intereses de la banca, por lo que se empieza a producir la restricción del crédito y la economía queda estancada.

En referencia a los niveles de apalancamiento, en la fase estancamiento se muestran las mayores cuotas de apalancamiento durante el ciclo económico y dado el aumento de tipos de interés, se empiezan a generar algunas dificultades para poder refinanciar la deuda, por lo que se inician los primeros problemas de liquidez.

En la la fase de estancamiento se produce un equilibrio entre los tipos de interés a corto plazo y la rentabilidad marginal a largo plazo, o incluso los tipos de interés a corto plazo son superiores a las rentabilidades de los diferentes proyectos de inversión a largo plazo.

Fase recesión

En términos técnicos, se define como recesión cuando se produce una caída del producto interior bruto durante dos trimestres consecutivos. En la fase recesión los problemas de liquidez son notorios y aparecen los problemas de solvencia que dan lugar a las quiebras de empresas.

Si recordamos, en las anteriores fases se había inducido a mayores niveles de apalancamiento financiero para financiar los proyectos de inversión o comprar activos a largo plazo, por lo que familias y empresas se ven altamente endeudadas y existen dificultades para hacer frente a sus compromisos con los acreedores por lo que empiezan los primeros problemas de solvencia y el inicio de quiebras.

Las empresas con balances muy deteriorados ven cómo su actividad económica se está contrayendo y no pueden hacer frente en a sus obligaciones, y se empiezan a deteriorar sus cuentas de resultados por el descenso de ingresos. Ante las menores ventas, uno de los costes variables es la mano de obra por lo que se inician los despidos y el nivel de desempleo empieza a aumentar.

En pleno desarrollo de la recesión los problemas de solvencia de convierten en quiebras o bien en reestructuración de la empresa tanto a nivel de plantilla como en la orientación de su modelo de negocio. Las empresas liquidan los activos a mayor largo plazo y con una rentabilidad marginal menor para reducir su nivel de apalancamiento.

Todas estas liquidaciones tienen un impacto deflacionista y por esa razón los altos tipos de interés no tienen sentido y la autoridad monetaria busca reducir, en tiempo, el impacto del ciclo económico y empieza a reducir los tipos de interés que durante la etapa de auge y estancamiento había estado aumentando.

Fase recuperación

Y por último tenemos la fase de recuperación, en la que los procesos de reestructuración de las empresas se han llevado mayoritariamente a cabo, reduciendo los niveles de apalancamiento, por lo que el tejido empresarial está saneado, lo que permite buscar nuevas oportunidades de negocio.

Al principio de la fase de recuperación los niveles de desempleo alcanzan niveles máximos pero a medida que se van desarrollando lentamente nuevos negocios, los niveles de desempleo consiguen cambiar la inercia y descender, lo que lleva a una mejora de los niveles de consumo.

En la fase de recuperación, el banco central mantiene los tipos de interés muy bajos ya que no existe ningún tipo de presión inflacionista y con el objetivo final de que, de nuevo, se genere la demanda de crédito para financiar nuevas inversiones, es decir, la etapa de auge.

Para generar este incentivo tienden a aparecer los tipos de intereses reales negativos, lo que implica que si al tipo de interés nominal le descontamos los niveles de inflación, los agentes económicos pueden endeudarse a tipos de intereses negativos.

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Como se puede apreciar, la política de  los BC en la gestión de los tipos de interés, modula las fases del ciclo.

El crecimiento económico que comenzó en la primera revolución industrial a finales del siglo XVIII (1760) en Gran Bretaña, se reguló mediante la aportación y gestión de los BC. Primero el Banco de Inglaterra, junto a los bancos de países europeos como Francia y Alemania y a partir de 1913, con la entrada estelar de los EE.UU y la creación de la todopoderosa FED.

Un gráfico de referencia para la historia es este.

Podemos ver la evolución del bono usa a 10 años, activo de referencia mundial, que ha marcado los periodos de crecimiento y caída de la actividad económica, con énfasis especial en el periodo inflacionario de la crisis del petróleo 1973-1980  .

 

 Se aprecia con claridad, que los mínimos de todo el periodo considerado suceden en dos momentos clave.

Durante la II Guerra Mundial, como consecuencia del esfuerzo bélico, EE.UU tuvo que poner en marcha toda la industria para ganar la guerra. Para ello, se endeudó como nunca lo había hecho hasta llegar al 100% del PIB. Para evitar un descalabro financiero, fijó los tipos de interés a niveles muy bajos (en torno al 2,5% para el bono a 10 años). Los tipos estuvieron muy bajos durante un periodo largo que fue desde 1941 hasta 1955, mientras la deuda, que había llegado a superar el 100% del PIB, bajó rápidamente, una vez terminó la contienda.

El único periodo similar en toda la historia reciente, corresponde al periodo 2008-2021. Esta vez no hubo guerra, sino un descalabro económico que obligó a bajar los tipos de interés al límite y donde aún permanecemos.

Los tipos de interés de fondos federales (desde 1955).

 Los bonos a 10 años desde 1900.

Los bonos a diez años, incluso han marcado mínimos en el periodo 2008-2021, en el 0,53%.

La diferencia fundamental entre ambos periodos es que en la guerra mundial, todo endeudamiento iba dirigido a la actividad productiva y aportaba crecimiento natural al PIB. En la crisis de 2008, la deudas eran para salvar el sistema financiero  y activar los estabilizadores automáticos, que solo producen gasto corriente y mantienen el consumo, pero no aumentan la capacidad productiva.

En el primer caso, el incremento del PIB después de la guerra como consecuencia de la reconstrucción europea y japonesa, contribuyó a rebajar la deuda sobre PIB rápidamente, mediante creación de productos procedente de las industrias. En el segundo, el crecimiento del PIB fue menos que el incremento de la deuda, porque cada dólar de aumento del PIB, se generaba con 4 o 5 dólares de deuda, al ser actividades de gasto corriente, en lugar de incrementos de productividad. 

En el primer caso, la deuda sobre PIB cayó en picado y en el segundo, la deuda sobre PIB no ha hecho mas que aumentar y las previsiones son todavía peores.

   Con estas previsiones, los ciclos económicos basados en subidas y bajadas de los tipos de interés, se han terminado.    

Antecedentes.

Siempre nos referimos a EE.UU como gran potencia mundial y referente en los ciclos económicos, pero antes de la crisis de 2008, otro país experimentó también una crisis por explosión de una gigantesca burbuja inmobiliaria, Japón. 

A finales de 1989, Japón era la segunda potencia mundial. Había formado una enorme burbuja inmobiliaria, que terminó por explotar.

Desde entonces Japón no se ha recuperado, a pesar de las continuas intervenciones de su Banco Central y es el país que más deuda publica sobre PIB tiene en el mundo.

Fue el primer país que redujo sus tipos a mínimos y los mantuvo en el tiempo desde hace más de 20 años.

  La financiación del estado corre a cargo del propio Banco  Central, que controla los tipos a largo, como por ejemplo, el bono a 10 años.

Como se puede ver, Japón se anticipó a la crisis de 2008, poniendo en marcha la financiación estatal a manos del BC.

Desde 2008, EE.UU, Europa y Japón (además de otros países) comparten ese estado que se conoce como japonificación de la economía.

Las deudas se han hecho tan grandes, que no permiten subidas de tipos. La financiación estatal corre a cargo de los propios Bancos Centrales o de su subsidiaria en la banca.

La formación de los ciclos económicos generando subidas y bajadas de tipos para reactivar o frenar los préstamos ha sido eliminada. En su lugar, las QE´s o inyecciones monetarias, activan o reducen la actividad, mediante la entrega o retirada monetaria de estímulos.

Con este antecedente, la pregunta que todos nos hacemos es, ¿pueden los BC aguantar la economía mundial otros treinta años, al estilo japonés?. La respuesta , más adelante.

Limitaciones a la política de los Bancos Centrales.

El sistema puesto en marcha en 2008 (con el antecedente japonés de 1990) es un cambio radical, propio de sociedades maduras, donde el crecimiento natural, vía demografía o mejora del bienestar, ha sido agotado. Solo queda la exportación o en su defecto, el aporte de los propios Bancos Centrales, para mantener un cierto crecimiento del PIB, que son apuntes contables, puesto que la mejora viene dada por el consumo que se financia por la aportación de fondos facilitados por los BC, en lugar de nueva producción de bienes y servicios. Como no se puede producir más, al haber deslocalizado la producción de las fábricas, la economía madura procede casi en su totalidad, de la actividad de los servicios. 

Sin el aporte de los BC, la economía se hunde, mientas la deuda no puede hacer otra cosa que crecer y crecer.

¿Alguien cree que este crecimiento (desde 2007) en los balances de los BC es sostenible sin crear inflación monetaria?.

La limitación a este tipo de políticas viene dada por la inflación. Puede ser una inflación de origen monetario, por exceso de dinero circulando o una inflación de costes, cuando la escasez obliga a subir determinados insumos que afectan al nivel de los precios. La ruptura de las cadenas de suministro, la escasez de gas, petróleo, otros elementos, son ejemplos de presión inflacionaria en los costes, que posteriormente se trasladan a los salarios, generando una inflación persistente.

El final de esta partida, sucede cuando los precios aumentan en exceso, haciendo perder la confianza en el dinero, por parte de una mayoría crítica de la población. Este movimiento acaba en hiperinflación. 

    

   

Conclusión.

Desde 2008 estamos monitoreados por los BC y su eterna sucesión de QE´s. Hasta ahora no había aparecido la inflación, pero su llegada, lejos de ser transitoria, parece definitiva.

En EE.UU admiten las presiones y por eso, ayer la FED decidió, reducir la inyección monetaria, según este esquema previsto.

   También ha anunciado subidas de tipos de interés, para frenar la inflación. Otro intento parecido al amago de subidas que terminó en 2019, con un fracaso absoluto y vuelta de los tipos oficiales al 0-0,25%.

Entonces no había inflación, ni se había producido el peak oil.

La ruptura de las cadenas de suministro (que lleva casi un año, sin solucionarse), la reciente crisis energética en los precios del gas y de la electricidad, la reducción de inventarios de gas y petróleo, son referencias importantes para conocer nuestros límites. 

Sobre todo, la oferta de petróleo no parece responder a los estímulos del precio como antaño solía hacer, demostrando que el peak oil es algo más que una reducción puntual en la producción, producto de la pandemia. Una economía dependiente el petróleo, no puede aguantar fuertes subidas de precios en un contexto inflacionario. De esta forma, los BC se ven atados de pies y manos.

En un horizonte temporal, tenemos poco tiempo.

https://futurocienciaficcionymatrix.blogspot.com/2021/03/cuanto-petroleo-realmente-disponible.html 

Si los países de Oriente Medio quieren invertir para aumentar la producción, podemos aguantar unos años más, pero no olvidemos que las reservas durarán 15 años y sin nuevos descubrimientos, aumentar la producción, significa agotar antes las escasas reservas, por lo que el periodo final está acotado.(*)   

Por lo tanto, la respuesta a la pregunta anterior es no. Si la inflación estuviera controlada como en el periodo 2008-2020, sería bastante probable que los BC pudieran seguir indefinidamente con su control. Pero la aparición de la inflación limita sus movimientos, a la vez que pone fin a las burbujas. Si los BC dejan de inyectar dinero, el sistema se hunde y si siguen imprimiendo dinero en un entorno inflacionario, el resultado final es la hiperinflación. 

Cualquiera de las dos opciones es el final del juego.

Es probable que el movimiento final haya comenzado. Una vez adoptada la misma dinámica que el Banco de Japón, es de esperar que la respuesta a cada crisis que se produzca (independiente del origen) sea más inyecciones monetarias, sobre todo para evitar caídas de los mercados. La combinación de una inflación persistente, con tendencia al alza y  nuevas emisiones de dinero, terminarán por explotar la burbuja de todo, al perder la población, toda confianza en el sistema.

Dada la compenetración entre los principales BC del mundo, es plausible que opten por una estrategia tipo "montaña rusa", con tiras y aflojas en la inyección-retirada de fondos. Esto solo permite ganar tiempo, mientras la escasez de recursos avanza inexorable. El final es el mismo, pero retrasado en el tiempo.

Otra de las características de esta fase final, es el apoyo de todos los gobiernos a empresas esenciales, con crecientes posibilidades de nacionalizaciones encubiertas para asegurar el suministro. Una amplia tendencia al intervencionismo estatal es inevitable.

 

Saludos.  

(*). Mucha gente tiene depositadas sus esperanzas en la transición energética. Pero llega tarde, justo cuando los combustibles fósiles que ya escasean, serían necesarios para crear toda una nueva infraestructura. Además podría servir para Occidente, pero ¿qué hacemos con el tercer mundo, donde ni siquiera existe energía eléctrica en todos los hogares?. ¿Dónde encontramos las suficientes reservas de cobre, plata, níquel, etc, en un tiempo récord y sin combustible para extraerlas?.